Phantom shares w PSA – kiedy zamiast ESOP i jak je zapisać, żeby nie oddawać akcji

Phantom shares pozwalają powiązać wynagrodzenie kluczowej osoby ze wzrostem wartości spółki, nie przekazując jej rzeczywistych akcji. Uczestnik programu może więc ekonomicznie korzystać ze wzrostu wartości biznesu, ale nie staje się akcjonariuszem, nie otrzymuje prawa głosu i nie pojawia się w rejestrze akcjonariuszy.

To właśnie odróżnia wirtualne akcje od klasycznego ESOP. W ESOP celem jest zwykle doprowadzenie do objęcia lub nabycia rzeczywistych akcji. Phantom shares tworzą natomiast przede wszystkim umowne prawo do przyszłego świadczenia pieniężnego, którego wysokość zależy od ustalonego wskaźnika – najczęściej wartości spółki, ceny uzyskanej przy sprzedaży biznesu albo wzrostu wartości przedsiębiorstwa.

W PSA różnica jest szczególnie istotna. Sama konstrukcja prostej spółki akcyjnej jest bardzo elastyczna – akcje można obejmować również za pracę lub usługi. Jeżeli jednak founderzy nie chcą poszerzać akcjonariatu ani rozwadniać swojego udziału, phantom shares pozwalają stworzyć program motywacyjny poza strukturą właścicielską spółki. KSH przewiduje, że akcje PSA mogą być obejmowane za wkłady obejmujące pracę lub usługi, a rzeczywiste akcje podlegają wpisowi do rejestru akcjonariuszy.

Czym są phantom shares w PSA?

Phantom shares, nazywane również akcjami fantomowymi albo wirtualnymi akcjami, nie są odrębnym rodzajem akcji PSA przewidzianym w Kodeksie spółek handlowych. To rozwiązanie kontraktowe. Strony określają, w jakich warunkach uczestnik programu nabędzie prawo do wypłaty oraz jak zostanie obliczona jej wysokość.

Podstawą takiej konstrukcji jest przede wszystkim swoboda umów. Art. 3531 Kodeksu cywilnego pozwala stronom ułożyć stosunek prawny według własnego uznania, o ile jego treść i cel nie naruszają ustawy, natury stosunku ani zasad współżycia społecznego.

W praktyce spółka może więc powiedzieć kluczowemu managerowi: „nie otrzymujesz 1% naszych akcji, ale jeżeli wartość firmy wzrośnie albo dojdzie do sprzedaży spółki, otrzymasz świadczenie obliczone tak, jakby określona część tego wzrostu należała do Ciebie”.

To istotne rozróżnienie. Zwykła akcja PSA daje co do zasady prawo głosu, a akcjonariusz ma również ustawowe prawo kontroli. Akcje są rejestrowane w rejestrze akcjonariuszy. Phantom shares takich praw nie powinny tworzyć, jeżeli program ma rzeczywiście pozostać instrumentem czysto ekonomicznym.

Phantom shares czy ESOP – kiedy lepsze są wirtualne akcje?

ESOP i phantom shares mogą realizować podobny cel biznesowy – zatrzymać kluczowych ludzi i sprawić, żeby uczestniczyli w sukcesie spółki. Konstrukcyjnie są jednak zupełnie innymi rozwiązaniami.

ESOP ma sens przede wszystkim wtedy, gdy founderzy rzeczywiście chcą budować szerszy akcjonariat. Kluczowy CTO, manager czy pracownik ma docelowo zostać współwłaścicielem spółki i uczestniczyć nie tylko w jej ekonomicznym wzroście, ale również w strukturze kapitałowej. PSA dobrze nadaje się do takich programów, ponieważ pozwala obejmować akcje także za pracę i usługi. Więcej o konsekwencjach takiej konstrukcji opisujemy w materiale dotyczącym ESOP w PSA. ESOP w prostej spółce akcyjnej

Phantom shares są natomiast szczególnie użyteczne wtedy, gdy spółka chce dać pracownikowi lub managerowi ekonomiczny udział we wzroście wartości, ale nie chce dawać mu akcji. Nie powstaje wtedy nowy akcjonariusz, nie trzeba przeznaczać dla niego rzeczywistej puli akcji, a przyznanie kolejnych jednostek fantomowych samo w sobie nie zmienia procentowego udziału founderów.

Nie oznacza to jednak, że phantom shares są „darmową alternatywą” dla ESOP. Zamiast rozwodnienia pojawia się inne zobowiązanie – przyszła wypłata gotówki. Przy dużym exicie program może oznaczać dla spółki albo jej właścicieli istotną kwotę do rozliczenia. Dobrze zaprojektowany program powinien więc być analizowany również w modelu finansowym transakcji, nawet jeżeli nie pojawia się w prawnym cap table.

Przy planowaniu rundy warto równolegle policzyć strukturę na cap table. Cap table w Prostej Spółce Akcyjnej

Jak działają phantom shares?

Najprostszy program opiera się na przyznaniu uczestnikowi określonej liczby jednostek fantomowych. Nie są to akcje. Są wyłącznie jednostką służącą do obliczenia przyszłego świadczenia.

Można zastosować dwa podstawowe modele ekonomiczne.

W modelu opartym na pełnej wartości jednostka odzwierciedla określoną część wartości spółki. Jeżeli program odpowiada ekonomicznie 1% spółki, a przy sprzedaży biznes zostanie wyceniony na 25 mln zł, wartość programu przed zastosowaniem vestingu i innych korekt może wynosić 250 tys. zł.

Drugi model premiuje wyłącznie wzrost wartości. Jeżeli w chwili przyznania phantom shares wartość referencyjna spółki wynosi 10 mln zł, a spółka zostanie później sprzedana za 25 mln zł, wzrost wartości wynosi 15 mln zł. Jeżeli uczestnik ma prawo do 1% tego wzrostu, podstawą jego rozliczenia będzie 150 tys. zł, a nie 250 tys. zł.

To nie jest kosmetyczna różnica. Program określony jedynie jako „1% phantom shares” jest za mało precyzyjny. Trzeba jednoznacznie ustalić, czy chodzi o 1% całej przyszłej wartości spółki, 1% przyrostu wartości, określony udział w EBITDA, czy jeszcze inną formułę.

Vesting w phantom shares – żeby premia była związana z pozostaniem w spółce

Wirtualne akcje można poddawać vestingowi dokładnie z tego samego biznesowego powodu, dla którego stosuje się vesting w ESOP – uczestnik nie powinien uzyskać całej korzyści tylko dlatego, że przepracował w spółce kilka miesięcy.

Przykładowo program może obejmować cztery lata vestingu z rocznym cliffem. Po pierwszych 12 miesiącach uczestnik nabywa 25% uprawnień, a pozostała część narasta miesięcznie przez kolejne trzy lata.

Załóżmy, że manager otrzymał phantom shares odpowiadające 1% wzrostu wartości spółki ponad bazową wycenę 10 mln zł. Po 30 miesiącach spółka zostaje sprzedana za 25 mln zł. Ekonomiczna wartość całego prawa wynosi 150 tys. zł, ale po 30 miesiącach vested jest 62,5% programu. Świadczenie wyniesie zatem 93 750 zł.

Manager nie otrzymuje przy tym ani jednej rzeczywistej akcji PSA. Powstaje wyłącznie prawo do wypłaty zgodnie z zasadami programu.

Jak zapisać phantom shares w regulaminie i umowie?

Nie istnieje jeden ustawowy formularz programu phantom shares. Dokumentacja powinna odpowiadać konkretnemu modelowi biznesowemu i organom działającym w danej PSA. Najczęściej konstrukcja opiera się na regulaminie programu, odpowiedniej uchwale organu spółki oraz indywidualnej umowie albo dokumencie przystąpienia uczestnika.

Najważniejsze jest jednak nie nazwanie dokumentów, lecz spójne opisanie mechanizmu. Dokumentacja powinna określać:

• czym dokładnie jest jednostka fantomowa i wyraźnie wskazywać, że nie jest akcją PSA;
• liczbę jednostek przyznanych uczestnikowi oraz sposób określenia jego ekonomicznego udziału;
• wartość bazową spółki oraz metodę obliczania wartości końcowej;
• zasady vestingu, cliff oraz ewentualne KPI;
• zdarzenia uruchamiające rozliczenie, np. sprzedaż spółki, zmianę kontroli, IPO albo określony termin;
• zasady dla Good Leaver i Bad Leaver oraz sposób traktowania części vested i unvested;
• termin i sposób wypłaty, możliwość rozłożenia jej na raty oraz ewentualny limit świadczenia;
• wpływ nowych emisji, reorganizacji, połączenia, podziału albo innych zmian struktury spółki na program;
• zasady podatkowe, potrącenia wymagane prawem, niezbywalność praw oraz sposób rozstrzygania sporów.

Warto przy tym wyraźnie oddzielić phantom shares od praw akcjonariusza. Przykładowy zapis może brzmieć:

Przyznanie Jednostek Fantomowych nie stanowi objęcia, nabycia ani przyrzeczenia objęcia akcji Spółki. Uczestnik z tytułu posiadania Jednostek Fantomowych nie uzyskuje statusu akcjonariusza ani prawa głosu, prawa do dywidendy, prawa kontroli lub innych praw korporacyjnych wynikających z akcji Spółki.

W formule opartej wyłącznie na wzroście wartości można z kolei przyjąć:

Świadczenie należne Uczestnikowi odpowiada części Wzrostu Wartości Spółki przypisanej do nabytych Jednostek Fantomowych. Wzrost Wartości Spółki stanowi dodatnią różnicę pomiędzy Wartością Spółki na dzień Zdarzenia Rozliczeniowego a Wartością Bazową określoną w Umowie Uczestnictwa.

Takie postanowienie nadal wymaga doprecyzowania, jak obliczana jest „Wartość Spółki”. Przy sprzedaży może to być np. wartość kapitału własnego wynikająca z ceny transakcyjnej po określonych korektach. Przy programie niezwiązanym z exitem potrzebna będzie inna metodologia, np. wielokrotność EBITDA albo wycena sporządzona według określonej procedury.

Najtrudniejszy zapis – jak ustalić wartość spółki

To właśnie sposób wyceny najczęściej decyduje o tym, czy program będzie działał bez konfliktów.

Samo stwierdzenie, że uczestnikowi przysługuje „1% wartości spółki”, jest niewystarczające. Czy przy sprzedaży chodzi o enterprise value czy equity value? Czy od ceny odejmuje się zadłużenie? Czy dodaje gotówkę? Jak potraktować earn-out? Co z kwotą zatrzymaną na escrow? Czy świadczenie liczone jest od ceny nominalnej zapisanej w umowie sprzedaży, czy od pieniędzy rzeczywiście otrzymanych przez akcjonariuszy?

Te kwestie mogą mieć większe znaczenie niż sam procent przyznany uczestnikowi.

Jeżeli phantom shares mają działać przy exicie, rozsądne jest powiązanie wartości programu z ekonomiczną kwotą przypadającą akcjonariuszom w transakcji i bardzo dokładne zdefiniowanie dopuszczalnych korekt. Jeżeli wypłata ma nastąpić niezależnie od sprzedaży spółki, potrzebna jest powtarzalna metodologia wyceny, której zarząd nie może dowolnie zmieniać tuż przed rozliczeniem.

Good Leaver i Bad Leaver w programie phantom shares

Program powinien również odpowiadać na pytanie, co dzieje się po odejściu uczestnika.

W prostym modelu Good Leaver zachowuje część praw, która została już nabyta w ramach vestingu, natomiast część unvested wygasa. Przy Bad Leaver regulamin może przewidywać dalej idące konsekwencje, ale powinny być one proporcjonalne do rodzaju relacji i prawidłowo powiązane z podstawą zatrudnienia lub współpracy.

Przykładowo śmierć, długotrwała niezdolność do pracy albo rozwiązanie współpracy z inicjatywy spółki bez naruszenia po stronie uczestnika mogą zostać zaliczone do Good Leaver. Poważne naruszenie obowiązków, działanie konkurencyjne albo określone naruszenia umowy mogą uruchamiać zasady Bad Leaver.

Nie warto jednak kopiować tych definicji z dokumentacji funduszu VC lub zagranicznego ESOP. Skutek takiej klauzuli trzeba dostosować do tego, czy uczestnikiem jest pracownik, członek zarządu czy kontraktor B2B.

Kto powinien zatwierdzić program phantom shares w PSA?

Samo określenie programu jako „phantom shares” nie przesądza, że zawsze musi go przyjąć walne zgromadzenie albo zawsze może zrobić to zarząd. Zarząd PSA prowadzi sprawy spółki i ją reprezentuje, ale umowa spółki może kształtować kompetencje organów, a konkretny program może wymagać dodatkowych zgód wynikających z dokumentacji korporacyjnej.

Szczególnej uwagi wymaga program obejmujący członków zarządu. Przy umowie pomiędzy PSA a członkiem zarządu spółkę reprezentuje rada nadzorcza albo pełnomocnik powołany uchwałą akcjonariuszy. KSH przewiduje również obowiązek ujawnienia konfliktu interesów i powstrzymania się członka organu od udziału w rozstrzyganiu sprawy, jeżeli jego interes jest sprzeczny z interesem spółki.

Dlatego uchwała, regulamin i umowy uczestnictwa powinny być projektowane razem. Nie wystarczy przygotować atrakcyjny regulamin HR i później zastanawiać się, kto właściwie zaciągnął w imieniu spółki zobowiązanie do przyszłej wypłaty.

Phantom shares nie rozwadniają akcji, ale mogą kosztować spółkę gotówkę

Największą zaletą phantom shares jest brak klasycznego rozwodnienia. Jeżeli founderzy mają łącznie 100% akcji przed wdrożeniem programu, samo przyznanie jednostek fantomowych nie zmniejsza ich procentowego udziału.

Ekonomicznie program nadal ma jednak swoją cenę.

Załóżmy, że spółka przyznaje kluczowym osobom phantom shares dające łącznie prawo do 5% ceny uzyskanej przy sprzedaży spółki. Przy exicie za 40 mln zł potencjalna wypłata wyniesie 2 mln zł. Jeżeli dokumentacja nie określa, kto faktycznie ponosi ten koszt, przy transakcji może pojawić się zasadnicze pytanie: czy płaci spółka, czy kwota pomniejsza środki przypadające dotychczasowym akcjonariuszom?

Dlatego phantom shares nie powinny być projektowane wyłącznie przez HR. To jednocześnie instrument motywacyjny, zobowiązanie finansowe i element, który może mieć znaczenie przy przyszłej sprzedaży spółki.

Podatki i ZUS przy phantom shares – nie zakładaj z góry jednego sposobu rozliczenia

Skutki podatkowe warto ustalić dopiero po zaprojektowaniu konkretnej konstrukcji programu. Nie można bezpiecznie przyjąć zasady, że każde phantom shares są pochodnym instrumentem finansowym i zawsze prowadzą do przychodu z kapitałów pieniężnych.

Dobrze pokazuje to interpretacja Dyrektora KIS z 23 czerwca 2026 r. dotycząca programu dla osoby współpracującej ze spółką w ramach działalności gospodarczej. Organ uznał w opisanej konstrukcji, że udziały fantomowe nie były pochodnym instrumentem finansowym, a świadczenie z ich realizacji należało zakwalifikować do przychodów z działalności gospodarczej.

Jednocześnie w interpretacjach dotyczących innych konstrukcji organy akceptowały programy, w których akcje fantomowe spełniały warunki kwalifikacji jako pochodne instrumenty finansowe. Przykładem jest interpretacja z 16 września 2025 r. dotycząca programu o odmiennej konstrukcji.

Wniosek dla PSA jest prosty: o skutkach podatkowych decyduje mechanizm programu, relacja uczestnika ze spółką i treść dokumentacji, a nie nazwa „phantom shares”. Analogicznie przed wdrożeniem programu dla pracowników lub członków organów trzeba osobno przeanalizować konsekwencje składkowe. Regulamin nie powinien obiecywać uczestnikom określonego sposobu opodatkowania ani „braku ZUS”, jeśli nie wynika to z przeanalizowanej konstrukcji.

Najczęstszy błąd: obiecanie procentu bez opisania, co ten procent oznacza

W praktyce problemy najczęściej zaczynają się od pozornie prostego zdania: „dostajesz 1% firmy w phantom shares”.

Dla foundera może to oznaczać 1% wzrostu wartości przy sprzedaży. Dla managera – równowartość 1% całej spółki. Dla księgowości – potencjalne zobowiązanie pieniężne. Dla inwestora – pozycję, która może zmniejszyć ekonomiczną wartość przypadającą dotychczasowym akcjonariuszom.

Dlatego procent powinien być dopiero wynikiem formuły, a nie jej jedyną treścią.

Równie problematyczne są programy, które bardzo dokładnie opisują vesting, ale nie definiują momentu rozliczenia. Uczestnik może wtedy mieć 100% vested phantom shares, ale nadal nie wiedzieć, czy wypłata nastąpi za rok, przy exicie, po osiągnięciu konkretnego KPI czy dopiero po decyzji zarządu.

Program powinien prowadzić od przyznania jednostek do wypłaty bez pozostawiania kluczowych elementów uznaniu jednej ze stron.

Kiedy lepiej pozostać przy ESOP?

Phantom shares nie są zamiennikiem ESOP w każdej sytuacji.

Jeżeli dana osoba ma faktycznie stać się współwłaścicielem biznesu, uczestniczyć w walnym zgromadzeniu, posiadać prawa akcjonariusza i budować wartość własnego pakietu akcji, właściwszym rozwiązaniem będzie rzeczywisty program udziałowy.

PSA jest pod tym względem szczególnie elastyczna. Akcje mogą być obejmowane również za świadczenie pracy lub usług, a KSH przewiduje także warranty i warunkowe emisje akcji.

Phantom shares są bardziej naturalne wtedy, gdy founderzy chcą powiedzieć kluczowej osobie: „chcemy, żebyś zarobił razem z nami na wzroście spółki, ale nie chcemy dzisiaj zmieniać akcjonariatu”.

To właśnie jest ich największa wartość w PSA. Pozwalają oddzielić ekonomiczną motywację od własności akcji. Żeby jednak rzeczywiście nie oddać części spółki i jednocześnie nie stworzyć niekontrolowanego zobowiązania finansowego, program musi dokładnie regulować wycenę, vesting, leaver, moment rozliczenia i źródło przyszłej wypłaty.